相逢恨晚

Through the long years

I sought peace,

I found ecstasy, I found anguish,

I found madness,

I found loneliness,

I found the solitary pain

that gnaws the heart,

But peace I did not find.

Now, old & near my end,

I have known you,

And, knowing you,

I have found both ecstasy & peace,

I know rest,

After so many lonely years.

I know what life & love may be.

Now, if I sleep,

I shall sleep fulfilled.

相逢恨晚可能是羅素與他的最後一任妻子，但更肯定的是：我看到以上文字時，對這本書的感覺。

曼聯

曼聯自從給Glazer家族於2005年私有化後，已沒有公開的財務資料可以參考。據Wiki所載，收購也是Leverage Buyout，跟Liverpool一樣，球會當時負債8億5千萬鎊，每年利息6千萬鎊，是天文數字。

曼聯應該是世界上最受歡迎的球會。因爲利息費用不菲，純利應該不是最高，但EBIT應該是世界第一。奧脫福球場座位76,000，門票貴，球迷多，場場爆滿，門票收入豐；市場推廣做得好，球衣及商品銷售額極高；球隊戰績彪炳，電視轉播收入高，所得獎金高；轉會花費本來偏高，但賣掉C朗後，數年以來的平均淨支出大降；撇除利息支出，商業營運近乎無懈可擊。

我是利物浦的球迷，一向非常討厭曼聯。可是因爲近年沉醉於商業及投資，對曼聯漸漸改觀。平心而論，作爲一家公司，曼聯管理實在出色，是全球足球行業的龍頭。而且隨著年紀漸長，品味有所改變，越來越重視球員的Mental Strength，遠多於秀麗腳法。只要有費格遜的領軍，就必有無比的鬥志。球隊當然是贏多輸少，但就算輸，球員總是努力不懈，不令球迷失望；就算輸，下一場每多大勝，立刻反彈。利物浦的球迷應該輸得心服口服。

如果曼聯是一家上市公司，我還是不會投資。畢竟足球行業普遍不依商業原則運作，要麽像國企（衆多西班牙球會），要麽像富豪的玩具（車路士），要麽股東是投機分子（曼聯及利物浦），就算怎樣管理出色，還是難以獨善其身。

足球行業

年多前於Soccernet看過一篇文章，原來歐洲的衆多聯賽中，以德甲球會的賺錢能力最強，英超第二。Revenue當然是英超第一，但生意大不等於賺錢，很多行業也如是。

在十來支歐洲足球強隊中，能賺錢的更少。西甲皇馬數年前賣掉市中心的珍貴地皮套現，才勉強清掉第一代銀河艦隊（費高、斯丹等）的轉會費，現在第二代花費更厲害，不曉得球會還有什麽資產可以變賣？巴塞青訓出色，買球員的錢少花一點，但只一單伊巴謙莫域的收購已花掉五千萬鎊，估計等於球會兩年的純利。今年二十八嵗，身價只會往下，用Accelerated Depreciation，每年貶值50%應該差不多。華倫西亞債臺高築是人所共知的事，據聞欠債兩億多英鎊，撐到現在，還未出售大衛韋拿與大衛施華套現，實屬奇跡。

意甲近年受貪污醜聞影響，球迷入場人數大不如前，球會收入大減，對外來球星的吸引力也大減，墮入惡性循環。一向經營有道，最懂得利用球員買賣獲利的祖雲達斯，也因受罰降班乙組後元氣大傷。國際米蘭花錢最多，雖然連續三年聯賽冠軍，估計也入不敷支。AC米蘭更令球迷失望，人腳十年不變，正選平均年齡隨年遞增，屢創新高，今年因馬甸尼退休而下降一點，但新球員質素有限，加上英雄遲暮的衆將，整隊死氣沉沉。究其原因，缺錢也。

德甲拜仁近幾季未能像以往般壟斷，也花掉不少資金購買球員，但估計應有盈利，皆因球員薪金較其它歐洲聯賽低，球迷支持度高，球場入座率高，收入高。

車路士花錢當然厲害，虧錢也是英超之最，個人估計行政總裁Kenyon的離職，跟他未能縮窄虧損，以於2010年達至收支平衡的目標有關。不過因爲阿巴莫域治收購時是直接注資，球會負債較低，財政狀況還好。球員球迷只好保佑班主的其他生意業務蒸蒸日上，並且保持對足球的熱誠。關於利物浦，前文已討論過，雖然球場座位少，利市球迷收入也較低，但勝在有光輝的歷史，多有世界各地的球迷支持，賺錢勉強夠付銀行利息，收支平衡。

我認爲眾強隊中，除拜仁外，只有曼聯及阿仙奴能持續保持盈利。

利物浦

作爲利物浦的球迷已經超過二十年。在領隊賓尼迪斯的領導下，雖然近三年沒有贏取主要錦標，但球隊的整體表現確實每年都有進步。去季聯賽得第二，使得球迷們對今季的期望極高。

不過如果把球會看成一家企業來分析，利物浦則很難有運行。兩個美國老闆，言而無信，沒有如原先所講的自掏腰包，只是以Leverage Buyout的方式收購，使球會欠下一屁股債。我曾天真地以爲他們可為利物浦注入專業的美式管理，開源節流，提供彈藥，改善球場上的表現。豈料是典型的美國Private Equity，球隊表現再好，賺錢再多，也未夠支付銀行利息。

興建新球場？球迷們別想了。老闆已經說得明白，受金融海嘯影響，缺水。最近其中一位老闆Gillette被傳媒拍得跟某沙地皇子一同在晏菲路觀賞球賽，引人遐想。希望兩位老闆貫徹Private Equity的作風，盡快出售球會圖利，賣給中東油王也好，俄國富商也好，我們受夠了。

百貨

在我失業在家，博覽群報（公司年報）的這段日子裏，發現有一個行業，賺錢能力很強，違反我過往的認知。

百貨公司在發達地區是夕陽行業。歐、美、日也如是，仍未關門的，也在艱苦經營。美國的傳統百貨公司，JC Penny、Macy's、Sears等，失去昔日光輝已有多年；剛剛的金融海嘯下，德國就有一家Arcandor （Karstadt的母公司）撐不住，受影響的供應商還包括香港兩大出口企業兼基金愛股，思捷及利豐。

日資百貨公司，大丸、松阪屋、三越、東急等，自九十年代起已陸續撤出香港，“死剩種”崇光的香港業務也早已於2001年易主，收購者是鄭裕彤與劉巒雄家族，後來再將之上市而成今天的利福國際。傳統智慧認爲是消費行爲的轉變，因爲消費者現在更喜歡逛Shopping Mall ，所以導致整個行業的不景氣。可是當我讀完利福的年報之後，我現在認爲歐美日百貨業的死因可能只源於自身的管理不善。

一向對鄭氏劉氏都沒有好感，是因為根據往績，兩者皆以零和遊戲的態度對待小股東。可是利福的股價如果可以再便宜一點的話，我還是會願意做一個小股東。單單一家銅鑼灣Sogo，總樓面面積約370,000平方尺（34,000平方米），08年銷售額達港幣55億。尖沙咀店規模較小，銷售額只及銅鑼灣店的十分一，假設香港地區的業績（EBIT）港幣9億9千萬全部來自銅鑼灣店，每平方尺每年銷售額HK$14932，EBIT HK$2678，銅鑼灣Sogo很可能是世界上每平方尺營業額及利潤最高的百貨店。

久光百貨上海店已營運五年，盈利貢獻越來越大，也為利福的國内業務累積寶貴的經驗，大連及蘇州店已開業，接著是天津及瀋陽。比起國内的同業，業務擴展相對保守（保守是大部分好公司的特徵），重質不重量。鑒于香港業務提供的強大財力，國内的所有項目都是自置物業，有別於很多競爭對手，對公司的長遠發展有極大優勢。

利福直接銷售收入對佣金收入比例比國内同業高出不少。須知佣金收入等於收租，或張五常經常講的佃農分成，專櫃經營者自負盈虧，管理難度較低；自行採購銷售，則入貨眼光要準，講價要叻，定價要狠，管理庫存得宜，管理水平的要求高得多。從利福持續的盈利數字，充分反映出其管理水平。

看利福的管理風格，跟新世界及華人置業多有不同，是否細劉（劉巒鴻）有別於大劉或鄭氏，是一個出色的管理人，多於一個精明的投資者？

一邊看年報，不禁聯想起另一家公司。不是百貨公司，是地產 - 恆隆地產。兩者多有相似之處 - 香港公司，負債低，積極投資大陸，專攻一線城市，主要競爭對手都是地頭蟲。而百貨業其實與恆隆的收租業務十分接近，商鋪的租金跟住宅的租金不一樣，很多時候是固定月租加銷售額分成，反而跟百貨公司的專櫃安排一樣，固定租金加佣金。恆隆的國内發展策略，得到業績的支持，也得到投資者的支持 - 股價長期高企。利福的内地業務才剛起步，能否同樣以過江龍的身份脫穎而出？

管理得宜的百貨公司，可以看成是附加值更高的收租地產公司。

Hi-Phone

父親大人於大陸工作，兩星期才回香港一次。隔個星期天的晚上，一家人聚首吃飯。上一次，父親展示他的新玩具 - iPhone（山寨版），並細説購買的經過。

產品外觀難分真僞，價格只RMB700。兩兄弟夫婦四人中，只我一個沒感到很詫異，因比較熟悉國情，也了解電子產品的成本結構。可我卻因購買的過程而驚嘆。驚嘆有二。

其一是得知父親大人是從網上瀏覽大量資料後，才決定買什麽型號、在那家店買的。我一直以爲他不會用電腦，更遑論上網。互聯網真個偉大。

其二他告訴我網上訂購，要先付款然後才送貨。但如選擇電話訂購，可以先看過貨才付款，這也是他採用的方法。怎麽可行呢？廠商把產品以快遞的方式寄給他，快遞員當場等他檢查、試機，君子協定不要超過二十分鐘，如最後決定不買，只需付快遞費用RMB10（廣東省以内）。

失業後，多有人勸我自己創業。我沒有好的商業意念，本錢也不夠。從父親娓娓道來的故事，使我更堅定的相信，做生意不可能鬥得過國内同胞。還是專心在股票市場，發掘未來的中國偉大企業家吧。

The Next 裕元

紡織不是一個好行業。在世界上最發達的國家，三十多年前，畢菲特已證實了這點；在世界最大的發展中國家，過去幾年，我父親大人也同樣在證實。

德永佳是一家好公司，但不至於要我放棄我的投資戒律。最近卻發現了一家更厲害的公司，我真的準備為她破戒了。她是申洲國際。

- 1990年成立，2005年11月上市，有足夠的歷史；

- 管理層佔74%，利益與小股東相當一致；

- 主事人有目標、有遠見，策略簡單而清晰；

- 主事人解釋公司何以競爭力特強，非常有説服力，而且看來相當Sustainable；

- 2004年，日本市場（主要為UNIQLO）佔申洲89%的營業額，2008年降至50.5%；

- Nike、Adidas、Puma現在都是客戶，估計比例將越來越高；

- 雖然增長需要靠不斷投資生産設備，但這也令競爭對手難以趕上；

- 08年下半年是經濟低谷，但看來不受影響，仍然極速增長；

- Debt/Equity 29.5%，負債比率低；

- 五年平均資產報酬率（Return on Assets）16.35%，在行内應該是天文數字。

08年純利7億人民幣，今天股價HKD3.23，市盈率只有5倍，怎麽可能？

申洲將是另一間裕元、或富士康 - 行内獨大的OEM。

HR

記憶中我認識、而又算是朋友的，有三個工作於人事部。都是女士，大學讀工商管理，專修HR，性格各各不同，但都有我認爲可愛的地方（否則我不會把她們分類為朋友）。

但我真的很討厭人事部。我甚至認爲，人事部的大小，及其權力的大小，是一家公司管理水平的晴雨計，是Bureaucracy的量度。上星期跟一位老朋友（年紀老的朋友）談起我的求職遭遇，原來討厭HR的不止我一人。

人事部當然有其存在的必要性。阿當史密斯說的分工合作帶來的效率提升，大得使我們由農業社會步入工業社會。但其他部門的主管可否不要那麽懶，自己要聘的職位，可否自己看CV，自己挑，不要讓HR來幫你做篩選？你篩掉我，我無怨無悔。

不過我可以理解：管理不善，留不住員工，經常要招聘，總不能花掉大部分的工作時間於看CV和面試。還是留給人事部做吧。我只好自行想辦法避免浪費時間。

House

偶然一個晚上看明珠台，看到劇集“House”（醫神），因我不太喜歡“ER”，所以也沒有太高的期望。引起我好奇而沒有轉台的是男主角一點也不英俊。不單不英俊，不穿白袍，説話更尖酸刻薄，一點也不像醫生。可能由於醫學名詞很多，而且都是奇難雜症，有字幕也不能完全看懂劇情，所以當時也沒有特別感覺。

隔了好久，一次長途飛機的旅程中，供選擇的電影，不是已看過，就是沒興趣，突然看到一張熟悉的臉孔 - Dr. House。這次感覺很不一樣，可能這次的内容較易明白吧，我覺得很好看，甚至有點感動。記憶中“很好看”的電視劇，只有日劇“悠長假期”，已是十多年前，不過如果現在重看，我不敢肯定是否仍然喜歡。

少年時愛看浪漫愛情故事，現在婚也結了，心境老了，沒什麽比生死、人性、道德矛盾的題材更能觸動我心。而House這個角色是那麽的豐富、不平凡、有血有肉。當然沒有其他的角色的襯托，劇集不可能那樣成功。Cuddy、Cameron、Wilson、Chase、Foreman，每個角色都有鮮明的性格，有不同的性格缺憾，但同樣地都很可愛。

Hugh Laurie演出之優越不用多講。從他的訪問當中我卻覺得他並不十分享受House的演出。我認為可能是由於他本人也同樣有著Dr. House的世界觀 - 冷漠、悲觀（他有抑鬱症），所以才演得那麽好。當然他不會像角色那樣“nasty”，他是一名英國紳士，生於牛津，畢業於劍橋，修考古學及人類學。劇中說話時的美國口音，欺騙了大部分的觀衆，其實真正的他說一口牛津英語，悅耳程度直逼Huge Grant。

他是劍橋划艇隊員（父親是划艇奧運金牌得主），寫過一本小説，能玩多種樂器（包括劇中經常出現的鋼琴），可算多才多藝。這樣的一個人，爲何會有抑鬱症？

中國企業

經過了四個多月的失業，我最大的發現是：中國企業的盈利能力真的很強。很多行業，在國外營運都會虧本，或只能賺取可恥的回報，在中國卻能賺大錢。

王傳福說在中國做企業家，感到很幸運，市場大是其一，人力資源是其二。張五常也說過中國的天才多而價廉。身爲中國人，懂中文，生於這個年代，做一個投資者，也應該感到非常幸運。